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Gresham Dynamic Commodity Strategien

Gresham Dynamic Commodity (GDC) ist ein aktiv verwalteter Long-Bias-Rohstofffonds mit Schwerpunkt auf den Kapitalerhalt, der darauf abzielt, höhere risikobereinigte Renditen zu erzielen, als sie in passiven oder eingeschränkten Beta-Plus-Iterationen des Bloomberg Commodity Total Return Index (BCOMTR) möglich sind.

Drei Grundüberzeugungen der GDC-Anlagephilosophie

Eine Grundüberzeugung der GDC-Anlagephilosophie lautet, dass der Zeitpunkt und die Größe des Engagements in Rohstoff-Beta von großer Bedeutung sind und dynamisch verwaltet werden sollten. Dafür gibt es zwei Gründe.

Erstens sind die Preise von Warentermingeschäften von Natur aus volatil, da endogene Variablen wie Produktion, Konsum, Transport und Lagerung der zugrundeliegenden physischen Güter mit Unsicherheiten behaftet sind. In Zeiten von Verwerfungen besteht häufig die Möglichkeit, dass die Volatilität von einem Sektor auf einen anderen übergreift. So kann beispielsweise während einer Energiekrise das Angebot an Industriemetallen eingeschränkt sein, da steigende Energiepreise oder ein eingeschränkter Zugang zu Energie die Grenzkosten der Produktion in die Höhe treiben.

Abhängig von der Veränderungsrate dieser Variablen, sowohl unabhängig als auch im Verhältnis zueinander, können die Preise daher im Laufe der Zeit unterschiedliche Volatilitätsniveaus aufweisen. Insbesondere während der Hausse an den Rohstoffmärkten, wenn das Gleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage angespannt ist und Lagerbestände abgebaut werden, steigt das Volatilitätsniveau tendenziell mit den Preisen, da die Angebotspuffer aufgebraucht sind und die Angst vor Knappheit zunimmt. In solchen Zeiten dürfte sich das dynamische Management von Warentermingeschäften als vorteilhaft erweisen.

Zweitens erfordert das Rohstoff-Beta ein dynamisches Management, da auch die Preise von Rohstoff-Futures einer exogenen Dynamik unterliegen. So können zum Beispiel so unterschiedliche Märkte wie Öl, Kupfer, Gold, Weizen und Zucker von Änderungen der Zinssätze, Währungswerten und geopolitischen Ereignissen beeinflusst werden. Im Extremfall können die Rohstoffmärkte von einer Finanzpanik stark in Mitleidenschaft gezogen werden, wenn die Annahmen, die den Modellen der Vermögensallokation zugrunde liegen, hinfällig werden, da alle Risikoaktiva stark korrelieren. Beispiele für solche Ereignisse sind die globale Finanzkrise von 2008/2009 und der Pandemieschock von 2020. Auch hier dürfte das dynamische Management des Rohstoffengagements in Abhängigkeit von endogenen Faktoren, die die Anlageklasse beeinflussen, dem Anleger zugutekommen.

Eine zweite Grundüberzeugung der GDC-Anlagephilosophie lautet, dass das Kapitalwachstum während der Laufzeit einer Anlage mit den Zielen des Anlegers und des Managers übereinstimmt. Im Gegensatz zu anderen Anlageklassen stammen die Erträge aus Warentermingeschäften fast ausschließlich aus Kapitalgewinnen und -verlusten und nicht aus der üblichen Kombination von Kapitalbewegungen und Erträgen, wie sie bei Aktien und festverzinslichen Wertpapieren üblich ist.

Während einer Hausse besteht die vorrangige Aufgabe der Strategie darin, einen größeren Ertrag zu erzielen als der BCOMTR, indem das Portfolio so positioniert wird, dass von den Märkten mit den besten Risiko-Ertrags-Profilen profitiert werden kann. Gegebenenfalls nutzt GDC hierbei den Hebeleffekt.

Die Einzigartigkeit der Rohstoffrenditen bedeutet, dass der Fondsmanager, wenn er das angestrebte Kapitalwachstum erreichen will, auf die Möglichkeit großer Rückschläge oder die Entwicklung eines längeren Bärenmarktes gefasst sein sollte. Während einer Baisse besteht die vorrangige Aufgabe darin, jegliches Marktengagement zu minimieren, das zu einer erheblichen Negativperformance des Anlegerkapitals führen kann. Im Extremfall, wenn keine angemessenen Risiko-Ertrags-Chancen identifiziert werden können, oder wenn die Anlageklasse mit einem hohen Risiko von Verwerfungen in der Preisbildung verbunden ist, kann mit der Strategie ein Marktengagement vollständig vermieden werden. Dadurch behält GDC die Flexibilität, bis zu 100 % des Portfolios in bar zu halten. Der Fonds kann auch Short-Positionen einsetzen, wird jedoch niemals Netto-Short sein.

Es ist wichtig, dass die Anleger verstehen, dass es sich bei GDC nicht um eine Absolute-Return-Strategie handelt, sondern um eine Long-Bias-Strategie, bei der die Vorzüge des Kapitalerhalts in Zeiten angespannter Rohstoffmärkte in den Vordergrund rücken. Angesichts dessen, dass der Versuch der Kapitalsicherung ein integraler Bestandteil von GDC ist, ist die Fehlernachverfolgung nicht im Investitionsrahmen enthalten.

Eine dritte Grundüberzeugung von GDC ist, dass der optimale Investitionsansatz nicht unter allen Marktbedingungen gleich sein kann. Das heißt, dass die Portfoliopositionierung durch eine wiederholbare und konsistente Kombination von vier Arten von Analysen bestimmt wird:

(i) Makroökonomie (exogen)
(ii) Rohstoff-Fundamentaldaten (endogen)
(iii) Technische Daten
(iv) Anlegerstimmung

Angesichts der Tatsache, dass sich die Gewichtung der verschiedenen Marktkräfte im Laufe der Zeit verschiebt, kann der Manager den Schwerpunkt auf eine bestimmte Analyseform, eine Kombination mehrerer Analyseformen oder alle Analyseformen legen. So ist es zwar möglich, mit Hilfe der makroökonomischen Analyse einen rentablen langfristigen Rahmen für die Rohstoffmärkte zu schaffen, doch ist eine solche Analyse in Zeiten extremer Volatilität, die durch eine plötzliche Lieferunterbrechung oder eine heftige Orkansaison entstehen kann, nicht sinnvoll. Ähnlich verhält es sich nach längeren Perioden eines bestimmten Preistrends (entweder nach oben oder nach unten) oder während eines geopolitischen Großereignisses (wie der russischen Invasion in der Ukraine): Die technische Analyse und die Stimmung der Anleger sind in der Praxis weitaus wichtiger als die makroökonomische Analyse oder die Fundamentaldaten von Rohstoffen. Aus diesem Grund beruht die Anlagephilosophie auf diskretionären Regeln, und der Anlageprozess basiert auf dem Vertrauen in die Wirksamkeit einer ganzheitlichen Marktanalyse.